Kaufen, verkaufen, halten? Erst seit wenigen Wochen ist Dirk Sammüller als Fondsmanager des Greiff Special Situations in der Commerzbank-Aktie investiert. Angelockt hat ihn das seit 5. Mai geltende Tauschangebot in Unicredit-Aktien. Die italienische Bank, die ohnehin schon 26,8 Prozent an der Commerzbank besitzt, erhielt durch das Tauschangebot weitere 12,5 Prozent, wie Unicredit am Freitag mitteilte. Nicht aber von Sammüller: „Zum Tendern gibt es aktuell keinen Grund“, sagt der Fondsmanager im Gespräch mit der F.A.Z.
Die Beweggründe Sammüllers sind für alle Commerzbank-Aktionäre relevant, die ihre Anteile Unicredit noch nicht angedient haben. Denn nachdem das italienische Institut Ende vergangener Woche die Annahmequote mitgeteilt hatte, besteht nun im Lichte dieser Information eine bis 3. Juli dauernde Zwei-Wochen-Frist. Alles in allem hält Unicredit nun 39,3 Prozent zuzüglich weiterer Derivate auf Commerzbank-Aktien. In der im Branchenjargon „Zaunkönigsfrist“ genannten Periode können Aktionäre noch „nachtendern“. Sammüller wird auch das aller Voraussicht nach mit seinen Commerzbank-Aktien nicht tun: „Wir halten uns derzeit alle Optionen offen und agieren opportunistisch“, sagt er.
Rund um die am 16. Juni zunächst abgelaufene Andienungsfrist war die Commerzbank-Aktie vor allem durch hohe Umsätze an der Börse in London und starke Kursschwankungen aufgefallen. Erst hatte sie gegenüber Unicredit stärker verloren, gegen Wochenende dann stieg die Commerzbank-Aktie erstmals seit der Finanzkrise im Jahr 2007 deutlich auf mehr als 38,50 Euro. Für einen Anleger wie den Fonds Greiff Special Situations, der vor wenigen Wochen vermutlich für rund 31 Euro eingestiegen ist, würde sich also auch der schnelle Verkauf über die Börse lohnen.
DMG Mori Seiki als typisches Investment
Fondsmanager Sammüller ist indes darauf spezialisiert, Unternehmensanteile Monate oder gar Jahre zu halten, bis ein Unternehmensaufkäufer so viele Aktien erworben hat, dass er mit einer Stimmrechtsmehrheit von 75 Prozent einen Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag durchsetzen kann oder von 90 und 95 Prozent an mit Barangeboten Minderheitsaktionäre oft aus dem Unternehmen herausdrängen will („Squeeze-out“). Fonds wie der Greiff Special Situations versuchen dann nicht selten sogar noch vor Gericht, Nachbesserungen zu erreichen. Nicht zufällig stecken als größte Position 9,3 Prozent des 75 Millionen Euro schweren Fonds in der DMG Mori Seiki AG, also in dem ursprünglichen Bielefelder Maschinenhersteller Gildemeister, an dem das japanische Unternehmen inzwischen fast 90 Prozent der Anteile hält.
Die Commerzbank ist mit 1,5 Prozent des Fondsvermögens für Greiff Special Situations noch eine kleine Position, für die Fondsmanager Sammüller eine Art Ja-aber-Begründung liefert. Eingestiegen sei er, weil Unicredit viel Erfahrung habe, also einen guten „Track-Rekord“, mit erfolgreichen Übernahmen anderer Banken, sei es in Italien, in Osteuropa, in Griechenland oder in Deutschland mit der Münchener Hypovereinsbank.
„Auch ein Zusammengehen von Unicredit und Commerzbank ist sehr sinnvoll“, sagt Sammüller: „Denn beide Banken allein sind auf Dauer zu klein.“ Dass Unicredit perspektivisch 75 Prozent der Stimmrechtsmehrheit erreicht und dann mit einem Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag in die Commerzbank durchgreift und dort die geplanten Kostenkürzungen von mehr als einer Milliarde Euro jährlich erreicht, hält er für ein „lohnendes Ziel“.
Keine Kontrollprämie und kein Bargeld
Aber am laufenden Angebot Unicredits stört Sammüller die fehlende Kontrollprämie. Zwar sei Unicredits Offerte die Eintrittskarte für den auf sich anbahnende Übernahmen spezialisierten Fonds gewesen, in die Commerzbank einzusteigen. „Wir haben aber nur einen kleinen Anteil gekauft, weil wir eigentlich eine Barofferte als Übernahmeangebot bevorzugen.“ Unicredit bietet Commerzbank-Aktionären nur an, ihre Aktien in Unicredit-Aktien zu tauschen. Dieses Tauschangebot anzunehmen, sei wenig sinnvoll, sagt Sammüller. Zu gering sei die Übernahmeprämie gemessen am allgemeinen Marktrisiko. Als nun tendernder Commerzbank-Aktionär ginge man das Risiko ein, in einer möglichen allgemeinen Aktienmarktkorrektur in den kommenden Monaten Verluste durch das Tauschverhältnis mit Unicredit-Aktien hinnehmen zu müssen.
Für aussichtsreicher hält es Fondsmanager Sammüller, seine Commerzbank-Aktien zu behalten und auf ein höheres Angebot Uncredits zu setzen. In Italien gibt es gerade einige Zusammenschlüsse unter Banken – Unicredits größerer Wettbewerber Intesa etwa schickt sich an, die Bank BPM auszustechen, und bietet nun für die Bank Monte dei Paschi. Letztere wiederum hat vor zwei Jahren die Investmentbank Mediobanca gekauft. Diese Neuordnung auf dem Heimatmarkt setze Unicredit unter Zugzwang, meint Sammüller: „Unicredit will und muss an Größe gewinnen.“
Er kann sich daher gut vorstellen, dass es auch auf Regierungsebene Gespräche zwischen Italien und Deutschland gibt. „Findet man eine Lösung mit der Bundesregierung, die rund zwölf Prozent der Commerzbank-Aktien hält, könnte es noch ein Bonbon in Form einer Aufbesserung des Übernahmepreises für die Kleinaktionäre geben“, formuliert der Vermögensverwalter es als sein Kalkül. Unicredit habe erkennbar das Ziel, die Commerzbank komplett zu übernehmen, dafür könnte es ein höheres Angebot und vor allem Bargeld für die verbleibenden Aktionäre geben.
Dass die italienische Bank ihren Anteil an der Commerzbank auch wieder verkaufen und damit den Kurs deutlich drücken könnte, hält Sammüller für unwahrscheinlich: „Einen Anteil von de facto mehr als 40 Prozent gibt man nicht einfach so wieder her. Das ist nach meiner Einschätzung eine Nebelkerze, die von der Unicredit-Führung geworfen wird.“ Bis Unicredit die erforderliche Mehrheit auf einer Hauptversammlung der Commerzbank sicher habe, werde es vermutlich bis zum Jahr 2027 dauern. Gleichwohl: „Fakt ist: Mit dem Überschreiten der 30-Prozent-Schwelle haben die Italiener den Grundstein für eine Komplettübernahme gelegt.“
