Der 4. Februar 1994 war ein wichtiger Tag in der Geschichte der Geldpolitik. Zum ersten Mal gab die amerikanische Notenbank Federal Reserve das Ergebnis ihrer geldpolitischen Beratung direkt bekannt. Es war eine kurze Stellungnahme, vier Sätze und 99 Wörter. Der legendäre Fed-Vorsitzende Alan Greenspan kündigte eine kleine Erhöhung der kurzfristigen Geldmarktsätze an, um die wirtschaftliche Expansion zu erhalten und zu verbessern.
Das war damals eine Sensation. Wenn die Fed zuvor ihre Geldpolitik geändert hatte, mussten Journalisten und Händler an den Veränderungen am Geldmarkt herausfinden, was geschehen war und was die Zentralbank im Sinn hatte. Von nun an kündigte die Notenbank es selber an.
Dass diese Änderung unter Greenspan geschah, widerspricht dem Bild, das in den Nachrufen auf den jetzt im Alter von 100 Jahren gestorbenen Geldpolitiker oft gezeichnet wird. Es ist das Bild eines Notenbankers, der sich – als Maestro gefeiert – in den achtzehneinhalb Jahren seiner Amtszeit möglichst viele Freiheiten in seiner Geldpolitik erhalten wollte. Der mit Wortgirlanden und undurchsichtigen verbalen Stellungnahmen die Öffentlichkeit manchmal bewusst verwirrte, um sich geldpolitisch nicht festlegen zu müssen. Doch wenn er klar sein wollte, war Greenspan klar, wie 1994. Das ging so weit, dass die Fed 1999 erstmals eine Tendenz zu einer künftigen Straffung der Geldpolitik in ihrer Erklärung ankündigte und sich damit ein wenig doch festlegte.
Zurück zur ungebundenen Berechenbarkeit
Im Rückblick wirken die damals sehr vorsichtigen Bemühungen der Fed, transparenter zu werden, bizarr. Heutige Notenbanker sprechen in Pressekonferenzen, in Reden und öffentlichen Auftritten fast am laufenden Band über die Geldpolitik und ihre Absichten. Das hat nur bedingt zu Klarheit und Verständnis beigetragen. Im Denken der Notenbanker aber hat die Kommunikation mit den Finanzmärkten und mit der Bevölkerung enorm an Bedeutung gewonnen, auch dank Greenspan. Sie wollen mit verbaler Führung sicherstellen, dass die Wirtschaft den geldpolitisch gewünschten Impulsen auch folgt.
Der Gedanke, die Zinskurve auch – oder nur – mit Worten zu beeinflussen, ging in den vergangenen Jahren sogar so weit, dass große Notenbanken sich mit Vorankündigungen des künftigen geldpolitischen Kurses („forward guidance“) bewusst und mehr festlegten, als es Greenspan je in den Sinn gekommen wäre. Die schlechten Erfahrungen mit dieser Strategie, nachdem die Europäische Zentralbank (EZB) und die Fed den Inflationsschub nach der Pandemie zu spät erkannt hatten, haben die „forward guidance“ indes entwertet. Der Trend geht zurück zur ungebundenen Berechenbarkeit Greenspans.
Seine Skepsis gegenüber geldpolitischen Vorabfestlegungen gründete in einem großen Misstrauen gegenüber den Fähigkeiten der Ökonomen, die Zukunft mit großen makroökonomischen Modellen prognostizieren zu können. Die Wirtschaft entwickelt sich eben oft genug anders, als es die Ökonomen als Annahmen in ihre Modelle hineingesteckt haben. Deshalb veröffentlichte die Fed unter Greenspans Leitung keine Projektionen der Wirtschafts- und Inflationsentwicklung der Mitglieder des Offenmarktausschusses. Auch das scheint sich zu ändern. Der neue Fed-Vorsitzende Kevin Warsh hält diese Prognosen für irreführend und hat sie auf den Prüfstand gestellt.
Das Husarenstück des Datenfreaks
Eine zu große Modellgläubigkeit führt mittlerweile selbst EZB-Präsidentin Christine Lagarde als Begründung für eigene Fehleinschätzungen ins Feld. Als stete Warnung vor solcher Hybris kann Greenspans Husarenstück aus den 1990er-Jahren dienen. Der Fed-Vorsitzende war ein Datenfreak, der sich wie nur wenige andere in Statistiken vertiefen und darin ungewöhnliche Zusammenhänge und Veränderungen entdecken konnte. Damals warnten Ökonomen und ihre Modelle vor künftigem Inflationsdruck, weil die Wirtschaft und der Arbeitsmarkt heißzulaufen schienen.
Greenspan aber erkannte in den Tiefen der Statistik, dass die damalige Revolution der Informations- und Kommunikationstechnik, die digitale Verarbeitung von Daten, einen Produktivitätsschub mit sich brachte, der den Preisdruck für mehrere Jahre stark minderte. Diese Diagnose wird auch im Rückblick nicht angezweifelt. Warsh lässt derzeit prüfen, ob das Aufkommen der Künstlichen Intelligenz einen ähnlichen Produktivitätsschub mit niedrigerem Inflationsdruck mit sich bringt.
Damals jedenfalls setzte Greenspan den Leitzins nicht herauf. Das war richtig mit Blick auf die wirtschaftliche Entwicklung, aber auch schädlich: Die Fed trug so dazu bei, dass sich an den Börsen die Internetblase der „New Economy“ aufblies. Sie platzte nach der Jahrtausendwende. Wie die Geldpolitik mit solchen Blasen umgehen sollte, darin unterscheiden heutige Notenbanken und die Greenspan-Fed sich am meisten, weil Greenspan den Selbstheilungskräften der Märkte weit mehr vertraute als wohl die meisten der heutigen Notenbanker.
Wer weiß schon, was irrationaler Überschwang ist
Als liberaler Freigeist bezweifelte er, dass Ökonomen und Notenbanker mit Sicherheit sagen könnten, ob an den Finanz- und Vermögensmärkten eine Blase entstehe. Er bezweifelte, dass ein „irrationaler Überschwang“ mit hinreichender Gewissheit zu erkennen sei. Einer möglicherweise entstehenden Blase durch eine striktere Geldpolitik die Luft zu nehmen, sei deshalb nicht ratsam.
Greenspan präferierte, Finanzmarktblasen platzen zu lassen und im Nachhinein geldpolitisch Liquidität bereitzustellen, damit die Finanzmärkte und die Güterwirtschaft sich mit möglichst wenig Schaden neu sortieren könnten. Dieses Denken prägte den amerikanischen Umgang mit der New-Economy-Blase, und es prägte die amerikanische Geldpolitik, die Greenspan bis 2006 verantwortete, vor der großen Finanzkrise in den Jahren 2007 bis 2009.
Die Empfehlung, in Finanzkrisen mit Liquiditätsgaben die Märkte zu beruhigen, würde auch heute kein Notenbanker anzweifeln. Die Idee aber, erst nach einer Krise ex post aufzuräumen, teilen die meisten Notenbanker heute nicht (mehr). Beworben wird eine Art der Ex-ante-Vorsorge, die vor allem auf mehr Regulierung der Finanzmärkte abzielt, um mehr makroökonomische Stabilität zu gewinnen.
Dieses Denken heutiger Geldpolitik stützt sich auf die Vermutung, dass die Selbstkontrolle der Finanzmärkte in der großen Finanzkrise versagt hat. Greenspan gestand 2008 ein, dass er sich im Vertrauen auf die Finanzhäuser und ihre Fähigkeit, Risiken zu kontrollieren, getäuscht habe. Offen blieb dabei, dass er die Märkte mit seiner impliziten Zusage, im Krisenfall mit Liquidität auszuhelfen, in Sicherheit wiegte. Unabhängig von solchen Fehlanreizen muss sich noch zeigen, ob die detaillierte makroprudentielle Regulierung der Finanzhäuser die nächste Finanzkrise verhindern kann. Die Erkenntnis des liberal gesinnten Greenspans, dass das menschliche Wissen über die Wirtschaft begrenzt ist, spricht dagegen.
